La settimana finanziaria
di Mediobanca S.p.A.IL PUNTO DELLA SETTIMANA: DOTS, SEP e Statement, cosa guardare nel prossimo FOMC
- Nella riunione della prossima settimana la Fed resterà in attesa, ma segnalerà di essere pronta ad agire in caso di deterioramento dello scenario economico
- In passato la debolezza dei dati economici nel 1995 e il forte deterioramento delle condizioni finanziarie nel 1998 hanno portato ad un insurance cut
- Un marcato repricing delle aspettative di mercato a fronte ad uno scenario di crescita con profonde incertezze può portare un inasprimento delle condizioni finanziarie
Alla luce della recente rimodulazione nelle aspettative di mercato dopo l’aumento delle tensioni sulla politica commerciale US, la riunione del FOMC della prossima settimana si presenta come un evento importante per gli investitori. Infatti, i mercati finanziari sembrano aver trovato un punto di stabilizzazione dopo che i principali esponenti della Federal Reserve, compresi il presidente e il vicepresidente, hanno mostrato un atteggiamento più accomodante, segnalando un’apertura per un insurance cut del tasso di interesse sui fed fund già nel 2019, mentre i mercati monetari prezzano quasi tre tagli entro fine 2019 e quasi quattro tagli nei prossimi 12 mesi. In passato, ogni riunione del FOMC, in cui è stato implementato un insurance cut, era stata preceduta da una proiezione del FOMC di un aumento del tasso di disoccupazione o di una diminuzione dell’inflazione, nonché da un inasprimento delle condizioni finanziarie sui mercati. Nella riunione di mercoledì, oltre all’usuale dichiarazione iniziale e alla successiva conferenza stampa, saranno pubblicati i dots e le proiezioni economiche. Il FOMC si troverà, quindi, nella condizione ideale per iniziare a segnalare il suo nuovo atteggiamento di politica monetaria. Un’analisi storica dei precedenti episodi di insurance cut evidenzia che il ciclo economico attuale non è poi troppo difforme da quello del 1995 e del 1998 (Fig. 1 e 2). L’immagine di un insurance cut si trova riportata nei verbabli del FOMC del 1995 e del 1998. L’idea sottostante è quella di sottoscrivere, ad un costo relativamente modesto in termini di rischio, una polizza di assicurazione per il rischio di recessione, anche in assenza di imminenti contrazioni della crescita, ma in presenza di rischi rioleti verso il basso. Sia nel 1995 sia nel 1998 la Fed ritenne che l’intensificarsi dei rischi di scenario, in un contesto di rallentamento/deterioramento della crescita US, potesse comportare uno shock significativo per la domanda interna e decise di stipulare una polizza assicurativa come ammortizzatore di eventuali shock avversi, tagliano il costo del denaro tre volte in tre episodi ravvicinati (Fig. 3). Attualmente la congiuntura US seppur solida è in deterioramento (Fig2) e le incertezze provenienti dalle politiche protezionistiche dell’amministrazione Trump sono elevate. Aprendo la porta ad taglio preventivo, la Fed asseconderebbe i mercati, evitando un marcato repricing delle aspettative, uno steepening della struttura a termine e un conseguente inasprimento delle condizioni finanziarie. Sarà, quindi, importante vedere in che modo nel meeting di mercoledì la Fed segnalerà il proprio cambiamento di atteggiamento. A nostro avviso, nello statement iniziale, il FOMC sostituirà i riferimenti all’atteggiamento paziente con un’espressione che trasmetta l’idea che la Fed sta osservando gli sviluppi globali e agirà come necessario per garantire il raggiungimento dei suoi obiettivi. Inoltre, J. Powell potrebbe sminuire nuovamente l’importanza dei dots durante la conferenza stampa, dando più rilievo alla possibilità che la Fed farà quanto necessario per sostenere il ciclo economico. Ogni membro del FOMC esprime nei dots la propria aspettativa di una politica monetaria appropriata allo scenario di base. Poichè lo scenario di base è buono, i dots non dovrebbero mostrare più (o qualsiasi) tagli. Tuttavia, i rischi sono orientati verso il basso, quindi Powell rassicurerà (come ha già fatto la settimana scorsa) che la Fed è pronta ad agire se la congiuntura dovesse differire dallo scenario di base. Tale linguaggio lascerebbe la porta aperta ai tagli dei tassi anche indipendentemente da una modifica più o meno marcata dei dots, contribuendo a sostenere i prezzi delle attività rischiose.
Le figure 1 e 2 riportano il nostro indicatore proprietario di momentum per la crescita e l’inflazione, che sintetizza per gli Stati Uniti le condizioni inflattive (asse delle ordinate) e lo stadio della crescita economica (asse delle ascisse).
Fig. 1: momentum crescita-inflazione calcolato nei due precedenti episodi di “insurance cut” | Fig: 2: il momentum crescita-inflazione per US conferma un minor rallentamento della crescita economica |
I grafici sottolineano che un insurance cut sostiene gli attivi rischiosi ed evita lo steepenig della struttura a temine governativa. Nei grafici le linee tratteggiate in rosso identificano le date in cui la Federal Reserve ha implementato un insurance cut. I cerchi identificano la data di bull steepening antecedente il primo taglio del costo del denaro implementato della Fed. | |
Fig. 3: Precedenti storici dell’insurance cut Luglio e Dicembre 1995 – Gennaio 1996Settembre, Ottobre e Novembre 1998 |
A cura di Teresa Sardena, Mediobanca SGR
SETTIMANA TRASCORSA
EUROPA: settore manifatturiero europeo ancora debole
In aprile, la produzione industriale dell’Area Euro è scesa di 0,5% m/m, (consenso -0.5%, valore precedente -0.3%). La debolezza è relativa principalmente al comparto manifatturiero, dato che la produzione di energia è cresciuta di 1,4% m/m. All’interno del manifatturiero, risulta particolarmente debole la produzione di beni di consumo durevoli (-1,7% m/m) e di beni capitali (-1,4% m/m). La produzione di beni intermedi è scesa meno ma comunque ha perso l’1,0% m/m. L’andamento della produzione industriale tra marzo e maggio è coerente con le indicazioni dalle indagini di fiducia di rallentamento del comparto. In UK, la produzione industriale di aprile è scesa del 2,7% m/m (consenso -1.0% m/m, valore precedente 0.7% m/m). A soffrire di più è stato il comparto manifatturiero che ha registrato il calo mensile maggiore dal giugno 2002, con un calo del 3,9% (consenso -0,9%, valore precedente + 0,9%). Anche il deficit commerciale si è ridotto a £12.11B rispetto al consenso £13.5B e prima della revisione a £15.43B da £13.65B. Le esportazioni sono diminuite dell’8,4%, registrando il calo più marcato dal 2006. Le importazioni sono diminuite del 12,7%, il registrando il calo più dal 1998.
USA: prosegue la debolezza dei prezzi
La variazione annua dell’indice CPI a maggio si è attestata a 1.8% (consenso 1.9%, valore precedente 2.0%), riportando una variazione mensile pari a 0.1% (consenso 0.1%, valore precedente 0.3%). Guardando alla scomposizione per componenti si vede che l’indice alimentare ha rappresentato quasi la metà dell’aumento di maggio, mentre i prezzi della benzina sono diminuiti marcatamente. L’indice CPI core ha registrato una variazione annua pari a 1.8% (consenso 1.9%, valore precedente 2.0%). La moderazione dell’indice core è dovuta ad alcune voci deboli nel segmento dei beni: i prezzi delle auto usate sono scesi di-1,4% m/m (registrando il quarto calo consecutivo). I prezzi dell’abbigliamento sono rimasti pressoché fermi dopo i recenti cali. Per i servizi core, l’abitazione è in rialzo di 0,2% m/m, con gli affitti in rialzo di 0,2% m/m (dopo due mesi di +0,4% m/m); i servizi sanitari accelerano il passo, con una variazione di 0,5% m/m che dovrebbe spingere il deflatore di maggio verso l’alto, visto il peso maggiore rispetto a quello del CPI. Per quanto riguarda i prezzi alla produzione, l’indice PPI a maggio è aumentato dello 0,1% m/m (consenso 0.1%, valore precedente 0.2%), conseguentemente la variazione annuale si è attesta a 1.8% a/*a (consenso 2.0%, valore precedente 2.2%). L’indice al netto degli alimentari ed energia è aumentato dello 0,2% m/m, mentre quello al netto di alimentari, energia e commercio del 0,4% m/m. La moderazione dei prezzi è in gran parte collegata al calo nel settore energia. I prezzi nel segmento dei servizi personali registrano un aumento di 0,3% m/m (servizi personali core +0,5% m/m). Sempre sul fronte prezzi l’indice dei prezzi all’importazione a maggio sono in calo di -0,3% m/m, dopo +0,1% m/m di aprile. Anche al netto del petrolio, i prezzi hanno corretto di -0,3% m/m. La debolezza dei prezzi è diffusa a tutti i comparti.
ASIA: aumentano le riserve valutarie cinesi
A maggio le riserve valutarie cinesi si sono attestate a $3.010T (consenso $3.090T, valore precedente $3.095T), toccando il valore più alto degli ultimi nove mesi. L’agenzia amministrativa per il tasso di cambio(SAFE) ha ribadito che il movimento è principalmente da imputarsi ad effetti valutari, confermando che i solidi fondamentali economici sostengono lo sviluppo stabile del mercato valutario e forniscono una solida base per la stabilità delle riserve valutarie. A maggio l’indice dei prezzi alla produzione si è attestato a 0.6% a/a (consenso 0.6%, valore precedente 0.9%), in parte grazie alla diminuzione dei prezzi delle materie prime e in parte per il rallentamento dei prezzi dei beni manifatturieri. L’indice CPI si è attestato a 2.7% a/a (consenso 2.7%, valore precedente 2.5%, in linea con il consenso. La componente alimentare ha registrato una certe volatilità a seguito dell’aumento dei prezzi record di frutta fresca come conseguenza del maltempo e dei prezzi della carne suina a causa dell’influenza suina. L’inflazione core è invece scesa a 1,6% a/a da 1,7% nel mese precedente, sui minimi da metà 2016. A maggio la vendita di nuove auto è sceso a 16.4%. La maggior parte dei marchi (tranne che per Toyota e Honda) ha registrato un calo. L’associazione di categoria ha ricondotto questa debolezza alle incertezze causate dai nuovi standard di emissione in corso di attuazione prima che l’industria automobilistica cinese fosse pronta, ma hanno confermato che ritengono che il mercato ritornerà a crescere nella seconda metà di quest’anno grazie al sostegno del governo. Il calo delle vendite di auto si è ripercosso anche sulla produzione industriale che in maggio, la produzione industriale è cresciuta del 5,0% a/a (consenso pari a 5.54% e valore del mese precedente 5,4%), registrando cosi la crescita più bassa degli ultimi 17 anni. La maggior parte dei settori ha subito una decelerazione ma il rallentamento è stato guidato da un calo più netto della produzione di auto. Gli investimenti in attività fisse sono cresciuti del 5,6% a/a (consenso 6,0%, valore precedente 6,1%. Contestualmente, le vendite al dettaglio sono aumentate dell’8,6% a/a (consenso l’8,1%, valore precedente 7,2% di aprile). I nuovi prestiti bancari sono aumentati a 1,18T yuan a maggio (consenso 1,3T dal precedente 1,02T in aprile). La crescita dei nuovi prestiti è rallentata al 13,4% dal 13,5%. Il finanziamento sociale totale è aumentato a 1.4T yuan da 1.36T in aprile, al di sotto del consenso 1.45T. La crescita del finanziamento complessivo in essere è migliorata al 10,6% a/a da 10,4%. In Giappone, il PIL di T1 è stato rivisto a +0.6% t/t e +2.2% a/a, contro attese rispettivamente di 0.5% e 2.1%. Le partite correnti ad aprile si sono attestate a Y1,707mld (consenso Y1,515mld, valore precedente Y2,847mld). Gli ordini di macchinari ad aprile sono aumentati di 5,2% m/m (consenso -0,8% m/m dopo +3,8% m/m di marzo). Il rialzo è diffuso sia al manifatturiero sia al non manifatturiero, con un segnale di possibile stabilizzazione dopo un inizio d’anno debole (-3,2% t/t in T1). Gli ordini esteri segnano un ampio calo (-24,7% m/m ad aprile, dopo +9% m/m a marzo) e confermano il trend negativo della domanda estera.
LE PROSSIME DUE SETTIMANE: quali dati?
- Europa: l’attenzione sarà rivolata alla stima preliminare degli indici PMI di giugno.
- Stati Uniti: l’attenzione sarà rivolata al FOMC, ma saranno rese note anche le prime indagini regionali sul settore manifatturiero, i dati sulle vendite di nuove case e sui cantieri relativi al mese di maggio
A cura della Funzione Asset Allocation
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