La settimana finanziaria

IL PUNTO DELLA SETTIMANA: la Fed riconosce che il sostegno della politica monetaria sarà necessario per molti anni 

• Il FOMC ribadisce il suo impegno ad agire come necessario per sostenere la ripresa …
• … e la volontà di mantenere una stance di politica monetaria ampiamente accomodante ancora a lungo
• L’introduzione del controllo dei rendimenti della curva non sarà immediata ma resta una delle opzioni

I verbali della riunione di giugno del FOMC descrivono un FOMC intento a valutare i prossimi passi e ribadiscono sia l’impegno ad agire come necessario per sostenere la ripresa sia la volontà di mantenere una stance di politica monetaria ampiamente accomodante ancora a lungo, attraverso una chiara guida sul sentiero dei tassi di interesse (forward guidance) e la continuazione del programma di acquisto di asset finanziari (QE). Emerge che in tempi brevi vi sarà una specificazione più dettagliata della forward guidance e del sentiero degli acquisti. L’ipotesi dell’introduzione di una leva basata sul controllo dei rendimenti governativi (YCC, yield curve control) ha ricevuto, invece, un supporto ancora tiepido.

Il comunicato rivela una visione molto prudente delle prospettive economiche, coerente con la revisione al ribasso delle previsioni di crescita ed inflazione pubblicate. “Aprile potrebbe rivelarsi il punto di minimo della traiettoria della crescita”, ma l’incertezza in cui versa l’economia statunitense resta elevata (le parole “incertezza” e “rischio” compaiono 45 e 50 volte, rispetto a 8 e 21 casi, rispettivamente, nei verbali di aprile) e i rischi rivolti verso il basso, influenzati dall’evoluzione del contesto sanitario (“numero di “partecipanti” percepiscono “una sostanziale probabilità di ulteriori ondate di epidemie”).

La discussione all’interno del FOMC è stata rivolta alla valutazione dell’efficacia degli strumenti di politica monetaria a disposizione della Fed: molti partecipanti ritengono che il completamento della revisione del quadro di riferimento della politica monetaria contribuisca a chiarire la strategia del FOMC” rendendola più efficace. In primo luogo si è discussa l’efficacia di quelli che oramai sono gli strumenti della cassetta degli attrezzi della FED, il programma di QE e la forward guidance. Le simulazioni presentate dimostrano la loro efficacia nel riportare l’occupazione e l’inflazione vicino agli obiettivi del FOMC.

Relativamente alla forward guidance vi è consenso sul fatto che entro breve il FOMC dovrà chiarire in maggiore dettaglio i sentieri dei tassi e degli acquisti, definendo la forward guidance su specifici risultati economici, sebbene non sia ancora stata raggiunta l’unanimità sul parametro economico a cui ancorarla. Potrebbe esser un target di inflazione, di disoccupazione o addirittura un limite basato sul calendario (es. per i prossimi due anni) sarebbe ugualmente efficace.

Relativamente al programma di QE, i partecipanti hanno convenuto che gli acquisti di attività contribuiscono a promuovere condizioni finanziarie accomodanti, sebbene la loro efficacia possa avere oggi un effetto minore rispetto all’ultima recessione a causa del calo dei tassi di interesse e dei term premium. In particolare, “alcuni” partecipanti hanno messo in dubbio l’opportunità di estendere gli acquisti di attività al di là degli acquisti correnti per sostenere il funzionamento del mercato”.

In riferimento alla durata della politica accomodante i governatori partecipanti al FOMC hanno convenuto che in presenza di rendimenti già bassi, la Fed dovrà mantenere condizioni finanziarie altamente accomodanti per molti anni per accelerare in modo significativo la ripresa dall’attuale grave crisi” e per fissare le aspettative, potrebbero essere necessarie “azioni politiche rapide ed energiche”.

La terza leva discussa comprende la possibilità di adottare nuovi programmi per il controllo dell’andamento della curva dei rendimenti, preferibilmente sul tratto intermedio. Questo significherebbe adottare un target per i rendimenti obbligazionari sopra il quale la Fed interverrebbe con acquisti di asset sul mercato fino a che i rendimenti non siano tornati ai livelli prestabiliti. Lo staff della Fed ha esaminato anche le esperienze simili negli Stati Uniti dopo la seconda guerra mondiale come in Giappone e in Australia di recente. L’analisi dello staff ha concluso che questi “esperimenti” mostrano la possibilità di utilizzare l’YCC per controllare i rendimenti del debito pubblico, trasferendo l’effetto sui titoli privati senza richiedere generalmente acquisti particolarmente massicci di debito, salvo in alcuni casi, come avvenuto in USA negli anni ’40. Un possibile effetto collaterale negativo di YCT è il rischio di conflitti sulla gestione del debito pubblico e di minacce all’indipendenza della Banca centrale. Per ora i governatori della Fed sembrano aver escluso il ricorso immediato a tale strumento, in quanto, “quasi tutti i partecipanti hanno indicato di avere molte domande sui costi e i benefici di questa strategia”, ma non lo escludono per sempre.

Il ricorso al controllo della struttura termine è complementare sia alla forward guidance sia al programma di QE. Infatti, sarebbe utile se e quando la forward guidance dovesse risultare indebolita, in quanto la misura potrebbe impedire cambiamenti repentini e prematuri delle attese di politica monetaria – come è avvenuto durante la precedente ripresa economica. Dal punto di vista teorico fissare un livello massimo preciso per i rendimenti governativi si tradurrebbe in un utile strumento di supporto della forward guidance. Ma funziona anche la relazione inversa: la forward guidance rafforza il controllo della struttura a termine, rendendola meno onerosa. Infatti il rischio maggiore di questo strumento è che la Fed potrebbe vedersi costretta ad espandere ulteriormente il proprio bilancio se i mercati non trovassero il limite credibile, mentre una forward guidance più ferma sostiene l’obiettivo legandolo esplicitamente agli obiettivi della Fed. Inoltre questa strategia sarebbe complementare al QE: la strategia di YCC agisce principalmente nel segnalare il sentiero dei tassi a breve che la banca centrale si aspetta di mantenere ed è per questo che ha effetto principalmente sul tratto a breve della curva, mentre il quantitative easing agisce nel ridurre i premio al rischio e di liquidità soprattutto sul segmento a lunga della curva.

A cura di Teresa Sardena, Mediobanca SGR

SETTIMANA TRASCORSA

EUROPA: le vendite al dettaglio tedesche sorprendono positivamente le attese

USA: l’employment report di giugno dà supporto alla previsione di una ripresa solida nel 3° trimestre, trainata dai consumi

ASIA: gli indici PMI cinesi tornano a crescere, mentre la produzione industriale giapponese è di nuovo in calo

LA PROSSIMA SETTIMANA: quali dati?

• Europa: per l’Area Euro, l’evento principale sarà la riunione dell’Eurogruppo per definire ulteriori dettagli tecnici sulla proposta di fondo di ripresa dell’UE in vista del vertice UE di metà luglio. Francia, Germania e Italia rilasceranno i dati sull’andamento della produzione industriale
• Stati Uniti: settimana povera di dati. Come di consueto arriveranno le indicazioni delle richieste di sussidio di disoccupazione. Inoltre, saranno resi noti l’andamento dei prezzi alla produzione e il livello delle scorte all’ingrosso.
• Asia: Cina e Giappone comunicheranno l’andamento dei prezzi alla produzione. In Cina, inoltre, si conoscerà anche il dato sui prezzi al consumo e sulla massa monetaria M2. In Giappone, invece, sarà reso noto il livello della bilancia delle partite correnti e, sul fronte dell’offerta, l’andamento degli ordini di macchinari industriali core.

A cura della Funzione Asset Allocation

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